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在《全球金融治理报告》新书发布会上的讲话-张礼卿

发布时间:2016-09-14

在《全球金融治理报告2015-2016》新书发布会上的发言,2016年6月30日

(中央财经大学全球金融治理协同创新中心主任、国际金融学教授 张礼卿)

谢谢郑海燕主任对本书的高度评价和推介。在本书的出版过程中,郑主任以其高度负责的职业精神给我和我的团队都留下了非常深刻的印象。应该说,她的认真负责的精神,使得本书在技术上达到了几乎完美的境地。

本书的写作背景:2012年,响应国家发展财经智库的号召,在学校的支持和推动下,在我们在中财大国际金融研究中心的基础上,开始培育全球金融治理协同创新中心,并聚集了一批优秀的中青年研究团队,他们的研究领域集中国际金融领域,大多数人都有很好的要求成果。为了更好地将这些成果集中起来,形成标志性研究成果,也让国内学术界的同行更好地了解我们的研究进展,我们在去年决定出版这个报告,并且希望以后每年都做一本,传承下去。值得一提的是,在本报告的形成过程中,也得到了亚投行行长金立群先生、社科院余永定教授等名人大家的鼎力支持。他们极其繁忙的日程中,拨冗为本书提供了专稿。对于他们的大力支持,我们深感荣幸并致以衷心的感谢。

现在简要介绍一下本书的结构和基本内容:本书是中央财经大学国际金融研究中心以及在此基础上培育建立的全球金融治理创新中心的研究成果。全书共分为四部分。第一部分为专论,收录了亚洲基础设施投资银行行长金立群先生就布雷顿森林体系进行的回顾和反思,以及著名经济学家、中国社会科学院学部委员余永定教授对中国贸易平衡和人民币国际化的最新分析。第二部分为背景篇,对一年来全球宏观经济和金融形势,以及全球金融市场的运行状况进行回顾和展望。第三部分为问题篇,着重探讨当前全球金融治理领域中面临的主要问题,包括国际储备体系的改革和SDRs、全球流动性的变化、影响及其管理、国际资本流动管理的新趋势、全球金融监管框架的变化、G20在全球金融治理中的作用、亚洲货币金融合作和中国的作用、东亚国家货币汇率安排的新趋势、后危机时代的欧盟区域金融合作、金砖国家货币金融合作的意义和发展方向等。第四部分为中国篇,主要研究中国的对外金融开放和相关政策,包括人民币国际化面临的挑战和对策、中国资本账户开放的进程和风险控制、中国的对外投资的崛起及其可持续发展、中国的国际收支和人民币汇率变化趋势。

谈谈我对全球金融治理的一些看法。

所谓全球金融治理(global finance governance),是指通过规则、制度和机制的建立,对全球货币事务和金融活动进行有效的管理,包括在全球、区域和国家层面对各种利益关系进行协调。其宗旨是通过维护全球货币和金融的稳定和公平,进而推动全球经济、贸易和投资等各个领域的健康发展

2007年美国次贷危机爆发以后,全球金融治理问题引起了国际社会的高度关注。不少经济学家认为,尽管这场自1929-33年大萧条以来最大的全球性金融危机有很多原因,但从根本上讲则是因为全球金融治理存在诸多缺陷。对这些缺陷的批评主要涉及到美元的霸权地位和货币特权,以及在金融自由化和金融创新冲击下国际金融监管体系的漏洞等。在应对危机的过程中,以G20为主要平台的国际经济政策协调机制在一定程度上促进了全球经济复苏和金融市场稳定,但总体上很多基本问题仍然没有得到解决。从危机爆发至今已经过去了8年时间,全球金融治理结构很难说取得了实质性改善。如何对全球货币和金融体系进行改革,从制度层面进行必要的重构,仍然是当今各国政策制定者面临的重要课题。

当前全球金融治理领域有八个方面的问题值得我们深入展开研究。

第一,究竟是什么样的国际货币体系最有助于全球金融体系的稳定?在未来一个时期,国际货币体系将如何演变?在20世纪70、80年代,以查尔斯·金德伯格尔、罗伯特·吉尔平等学者认为,世界需要美元“霸权”,因为美国在享有货币特权的同时会向世界提供有助于金融稳定的公共产品,如在全球金融危机时通过增加流动性充当最后贷款人。存在近30年的布雷顿森林体系,似乎在一定程度上为“霸权稳定论”提供了经验支持,经验研究表明,这30年是19世纪后期以来全球金融危机发生概率最低的。不过,以约瑟夫·斯蒂格里兹、周小川等为代表的学者则不以为然。在他们看来,美元作为一种主权货币,充当国际货币时难免遭遇“特里芬难题”;而且,美国的货币政策总会优先考虑美国国内经济稳定的需要,不可能以全球经济稳定为政策出发点。布雷顿森林体系的瓦解以及半个多世纪以来全球金融动荡的频繁发生,都表明“霸权稳定论”并没有获得有效验证,美元主导的全球货币体系并不是一个具有内在稳定性的制度框架。 此外,斯蒂格里兹还提到了现行国际货币体系的不公平性。

展望未来,虽然现行国际货币体系存在缺陷,我们也看到很多改革建议和方案(回到国际金本位方案、实行单一世界货币方案、基于SDR的超主权货币方案、多元储备货币方案和改良的美元本位方案等等)。然而,所有这些方案的可能性都不大。在未来一个时期,由于欧元区遇到了空前的困难,人民币尚不具备直接挑战美元的实力,加上美联储加息以及美元尚在上升通道之中等因素,短期内美元在国际货币体系中的主导性地位难以改变,甚至很可能继续提升。

2009-2014年,人民币国际化进展的启动和快速发展,为多元储备货币方案的实施增添了机会。去年11月,人民币成为SDR篮子的定值货币,从而继续推动人民币国际化这一重要的历史进程。不过,值得高度关注的是,从短期看人民币国际化正在面临严峻的考验。去国际化的迹象已经出现。不过,只要经济能保持稳步增长,对外贸易继续扩大,国内金融市场继续改革和发展,人民币汇率保持相对稳定,从长远看,人民币还是比较有前景的,也可能是美元的最主要挑战者。

第二,如何进行有效的国际宏观经济政策协调,以便减少系统重要经济体宏观经济政策的溢出效应?布雷顿森林体系时代,受到国际协定的约束,各国的宏观经济政策在大部分时间都得到了很好的协调(尽管有人说那意味着全球只有一个中央银行,即美联储;其他国家的央行都要跟着美联储走)。在1973年之后的很多年里,尽管也有G7,G8,G20等层面的协调机制,但是,由于没有了“双挂钩”,没有了各国对于保持汇率稳定的承诺,各国货币政策失去了稳定的“锚”,全球经济政策的协调性明显下降。

2007-2008年美国次贷危机很快酿成全球性金融危机,其量化宽松货币政策的实施和退出对新兴市场经济体金融稳定的冲击,中国汇率政策调整对全球金融市场产生的影响等等,都已清楚地表明,美国、欧盟和中国等主要经济体的宏观经济政策已经具有越来越明显的外溢效应,他们之间的政策协调至关重要。

G20是最重要的国际经济政策协调机制。然而,自2009年伦敦峰会成功地促成各国经济刺激以来,G20的作用总体上并不明显,有可能演化成一个主要经济体领导人空谈和做秀的平台。如何继续有效发挥G20在政策对话方面的积极作用,使之真正成为一个具有约束力的持久的协调机制,是当前全球金融治理领域面临的最主要挑战之一。过去一年里,美联储升息预期、一些发达国家和地区的负利率,以及人民币汇率的波动等已经对全球金融市场的稳定产生明显冲击。期待9月份的G20杭州峰会,能在这些问题上进行充分的政策协调。

第三,如何建立和健全全球金融安全网,以防范日趋明显的流动性冲击?在缺少充分有效的政策协调的时代,全球金融动荡(特别是新兴市场经济体的动荡)无法避免。自上个世纪70-80年代以来,伴随着金融自由化和金融全球化的快速发展,新兴市场经济体的金融稳定频繁遭遇冲击,货币危机不断发生。作为对策,很多国家尝试大量积累外汇储备,或者签署双边货币互换协定,或者参与区域性金融一体化进程,或者在危机发生时向国际货币基金组织(IMF)寻求流动性贷款。所有这些措施都有一定的作用,但总体上并不充足,不能完全避免货币金融危机的发生。而且,有的工具或途径还存在较大的约束和使用成本,譬如,大规模持有外汇储备,意味着巨大的机会成本,即不能充分利用外汇资源发展经济;再譬如,在使用IMF贷款和某些区域性货币互换安排时,危机国常常被要求接受苛刻的“条件性”(Conditionality)。如何创新和完善全球金融安全网的建设,着力维护全球金融体系的稳定,仍然需要进行积极的探索和创新。

第四,如何对国际资本流动进行有效管理?国际资本流动的经济影响是双重的。一方面,正常的资本流动具有促进资源合理配置、实现跨期均衡和分散投资风险等潜在利益;另一方面,在缺乏政策协调的国际金融环境中,非理性的、特别是投机性短期资本的大规模流动常常成为一国金融动荡的根源。

实际上,在过去几十年间,工业化国家的资本周期性地大规模流入和流出新兴市场,在很多国家引发了宏观经济不稳定和资产价格的泡沫生成与破灭周期(“boom-bust circle”),最终基本上都以金融危机收场。面对屡屡发生的动荡,国际货币基金组织终于自2012年起改变了长期以来鼓励资本账户开放的立场,认为面对大规模资本流入冲击时,一国除了应该及时调整宏观经济政策、允许货币升值和加强宏观审慎监管外,还应该将资本管制当作可选的政策工具。这一立场转变无疑有助于新兴市场经济体国家的金融稳定。不过,如何提高这些政策工具的效果,并不是一件很容易的事情。

值得指出的是,如果仅仅从输入国对国际资本流动进行管理,不仅效果不佳,而且并不公平。因为一方面,无论是调整宏观经济政策、允许货币升值、加强宏观审慎监管还是实行资本管制,其政策代价基本由输入国承担而与输出国无关。因此,如何探索一个由输入国和输出国共同参与的国际资本流动管理框架,通过某种形式的国际协定对国际资本流动进行双向管理,将是全球金融治理领域的一项重要任务。

第五,如何对现行的全球金融治理机构(如IMF)进行改革?为了在战后对国际货币秩序进行重建,在美国主导之下,布雷顿森林体系于1944年应运而生。尽管已经过去了70年,而且在其核心内容——可调整的钉住汇率制度(即“双挂钩”)在1973年已经退出历史舞台,但作为这一体系的机构遗产,国际货币基金组织和世界银行集团一直保留至今,并且成为现行全球金融治理框架的重要组成部分。客观讲,在这70年里,国际货币基金组织和世界银行集团在促进全球货币稳定、经济发展和减少贫困等方面做出了不可忽略的重要贡献。但是,在全球经济格局发生重大变革后的今天,无论是国际货币基金组织还是世界银行,以美国为绝对主导的治理结构不仅难以更为有效地发挥其应有作用,也有失公平。对这两大国际组织的份额和投票权结构进行改革,使中国等新兴市场经济体拥有更多的话语权,已是大势所趋。遗憾的是,这方面的改革尽管已经取得了一定的进展,但距离全面深入的变革仍然有很长的道路要走。如何寻求突破,依然是主要国家的领导人所面临的挑战。

第六,如何对全球金融业进行监管?2008年美国次贷危机后,国际社会对于全球金融监管给予了高度重视。在2009年召开的G20伦敦峰会上,与会各国一致同意创立金融稳定委员会(Financial Stability Board),作为促进全球金融监管的主要机构,与国际货币基金组织一起对全球金融风险预警并提出解决措施。会上还提出了全球金融监管的基本框架,主要包括:改造金融监管架构,加强对宏观审慎风险的识别和管理;扩大金融监管范围,将系统重要性金融机构、金融市场和金融工具纳入审慎监管范围;改进金融机构的薪酬制度;提高金融体系资本质量和数量,阻止过度杠杆,提取缓冲资金;呼吁会计准则改革等。在之后的匹兹堡峰会和首尔峰会上,又对如何缓解金融机构的顺周期效应、加强对影子银行和衍生产品进行监管等重要问题提出了具体应对措施。

高度重视全球金融监管框架的建立,无疑是美国金融危机以来全球金融治理方面的一项重要内容。在FSB的积极努力下,这方面的成绩不容低估。不过,这一进程同样面临挑战。首先,最大的问题是如何使得各项监管设想得到有效的实施;其次,如何形成一个各国均应遵守,但也能适当体现不同发展阶段国家特点的国际标准;最后,如何加强各国在监管领域的协调和合作。所有这些,都值得进行深入研究。

第七,如何有效开展区域性和集团性货币金融合作?区域性和集团性货币金融合作是全球金融治理的一个重要层面。近年来,由于全球性货币金融合作面临资金不足、条件苛刻等诸多困难,加上各种区域经济一体化进程的推动,区域性和集团性的货币金融合作框架不断出现。前者如“清迈协议”及其多边化(CMI,CMIM),后者如金砖国家应急储备安排(BCAR)等。在长期发展融资方面,除了亚洲开发银行、非洲开放银行、泛美开发银行这些较早成立的开发性金融机构外,还有新近成立的亚洲基础设施投资银行(简称“亚投行”)和金砖国家银行等。

区域性或集团性货币金融合作安排的出现,是对全球性货币金融合作机制的补充。但是,由于种种原因,一些合作安排并没有取得很好的成效。譬如,由于缺乏独立的宏观经济监测机制,创建于2000年5月的“清迈协议”在使用时相当程度上需要与IMF的“条件性”(conditionality)挂钩,因而至今没有被启用过。尽管挂钩的比例已经从最初的90%降为70%,但仍然不足以鼓励有关国家在危机时申请使用。其他区域性货币安排也有类似的问题。至于“亚投行”、金砖国家银行等新成立的开放性融资机构,主要问题是如何构建合理的内部治理结构、提高信用评级和扩大筹集能力等。

第八,中国应该如何参与全球金融治理?经过30多年的快速发展,中国经济正在迅速崛起。近年来,中国已相继成为全球第二大经济体和第一大对外贸易国,同时也是全球主要的国际直接投资输入国和输出国。另外,人民币国际化的进程也颇为迅速,尽管最近一个时期,一些指标呈现出较大幅度的回落。

作为一个正在迅速上升的新兴经济体,中国理应在全球和区域两个层面积极参与全球治理。事实上,伴随着对外金融的进一步开放和人民币国际化的逐步实现,借助G20峰会、IMF改革进程、亚洲货币金融合作框架、亚洲基础设施投资银行(AIIB)、金砖银行、丝路基金、上合组织峰会、“一带一路”倡议等国际性和区域性安排,中国正在努力承担更多的国际责任并在国际事务中享有更多的话语权。G20峰会将在杭州举办,相信中国政府会充分利用议题设立等有利条件使这一峰会产生切实有效的积极作用。

不过,中国究竟应该如何面对第二次世界大战结束后形成的、由美国主导的国际经济秩序和金融治理结构?是积极挑战,还是在尊重现状的同时逐渐寻求改革和突破?中国是否已经准备好承担更多的国际责任?应该如何处理好深化国内改革和扩大对外开放之间关系?应该如何协调全球、区域和双边这三个国际合作层次的关系?应该如何在坚持商业原则的前提下,积极推进与相对落后国家之间的经济和金融合作?这些问题,都亟待从理论到政策层面展开深入研究。

以上是我的发言。谢谢大家。

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