【杠杆率文献系列之三】中国式分权、地方政府干预与企业杠杆率分化
标题：中国式分权、地方政府干预与企业杠杆率分化
防范与化解重大风险尤其是金融风险是当前中央着力推进的三大攻坚战之一，平稳有序去杠杆是防范与化解金融风险的关键，进而有助于推动中国经济实现“高质量发展”。2015年以来“去杠杆”一直是供给侧结构性改革的核心内容之一，2018年4月2日召开的中央财经委员会第一次会议上进一步提出，“要以结构性去杠杆为基本思路”，这为去杠杆指明了新的方向，去杠杆的重点逐渐从宏观杠杆率具体到分部门、分债务类型。
近年来我国非金融部门杠杆率持续大幅上升，由2011年底的181.1%上升至2017年9月的256.8%，超过美国的250.9%，也远高于新兴市场经济体平均水平。从微观企业杠杆率来看，1998-2013年规模以上非国有工业企业资产负债率持续下降，而国有企业资产负债率在危机后大幅抬升后保持高位。对于中国企业杠杆率分化的原因，以往的文献从行业差异、规模歧视和政策刺激等方面尝试进行了解释（Johansson和Feng，2015；Pan等，2017），认为国有企业多集中于资本密集型行业、规模较大、受2008年四万亿刺激计划的支持等因素从而能够获得更多的贷款，进而导致其杠杆率保持在较高水平并呈上升趋势。这些结论均具有一定的合理性和解释能力，但仍需进一步挖掘中国企业杠杆率分化背后的深层次原因。本文提出，企业杠杆率的结构分化与我国地方政府行为密切相关。企业杠杆率结构性失衡的现象实际上反映了财政问题金融化，财政与金融的紧密联系使得这一问题更加复杂化。本文试图从体制因素的角度，找出地方政府行为背后的决定因素，并进一步探讨它如何作用于微观企业的债务融资行为。
基于1998-2013年中国规模以上工业企业数据，本文考察了中国式分权对国有企业与非国有企业杠杆率的异质性影响。研究结果表明，地方财政分权程度越高，当地企业平均杠杆率水平越低；分权对国有企业杠杆率表现为挤入效应，而对非国有企业则表现为挤出效应。这种异质性背后的机制在于，财政分权下地方政府通过对当地金融部门和企业部门进行直接或间接的干预，改变了企业的外部融资环境，造成国企和民企在融资能力上的差异，最终反映为杠杆率的分化。进一步的研究表明，对于与地方政府政治联系越密切、对外部融资依赖程度越低的企业来说，财政分权对杠杆率的挤出效应会减缓。本文发现，在地方政府不恰当的干预下，中国式分权并没有从整体上提高信贷资源的配置效率。中国财政与金融之间的交错关联使得企业杠杆率问题复杂化，因而在通过财政分权提高地方发展经济的积极性时，规范中央与地方财税关系，严格执行金融集权制度、优化金融监管和地方政府激励约束机制，对于当前结构性去杠杆的政策思路具有重要启示。
